一向保持“进击”步调的华润在2019年突然“失速”。

这一年，华润置地经历了频繁的人事动荡，一年连换三任掌舵人；与此同时，离职潮带来蝴蝶效应，2019年华润置地不仅毛利率下滑、销售额增速创5年新低，且末期股息减少1.3%，而这也是华润置地近8年来首次期末派息出现负增长。由于业绩不及市场预期，业绩发布后，华润置地股价一度大跌超6%。

商业地产方面，去年华润置地新开8个购物中心，投资物业营业额同比增长26.3%达120.3亿元。虽然投资物业已成集团业绩的第二增长曲线，但2020年其计划开业量急剧下降，预计仅成都万象城2期及3个轻资产项目入市。拿地方面，2019年华润置地出价1424亿元新获82个项目，相比2018年103个项目的获取量也有所收敛。

从“灵魂人物”吴向东的出走，到“唐勇时代”的突兀落幕，再到如今的华润“新人”王祥明主局，华润置地这艘地产航母在2019年失速后，还面临着怎样的近忧与远虑？

现金流骤减72.7亿

净利增加主要来自非经营因素

3月26日，华润置地发布全年业绩报告。2019年，华润置地实现营业收入1477.4亿元，同比增长21.9%；年内溢利达343.5亿元，同比增长25.9%；归属股东净利润为286.72亿元，同比增长18.3%。

尽管营收和净利润看似喜人，但集团盈利能力已然遭遇瓶颈。

2019年，华润置地综合毛利润率为37.9%，较2018年同期下降5.5个百分点。据查阅，2015-2018年，这一数字分别为31.1%、33.7%、40.3%、43.4%，如今的盈利水平甚至退回至两年之前。

综合毛利率的下跌主要是开发物业毛利率大幅降低所致，据悉，年内集团开发物业毛利率由2018年同期的42.9%下降为36.5%；而投资物业（包括酒店经营）毛利率由2018年同期 的65.9%微弱上升至66.5%。

对于毛利率的下滑，华润置地管理层在发布会上也坦承，毛利率下降的趋势很明显，整个行业也是如此，“华润置地有信心维持行业有竞争力的毛利率水平，2020年将维持在30%~35%。”

在楼市整体下行的当下，规模与利润的平衡成为摆在各房企面前的现实难题，而华润显然选择了减速。

报告期内，华润置地签约金额2425亿元，同比增长15.1%，虽压线完成了年初设定的2420亿保守目标，但增速创五年来新低。此外，在行业激烈的规模排位赛中，龙湖2019年与其并列第十，而两者2020年的业绩目标分别为2600亿元、2620亿元，华润能否保位前十充满变数。

另一方面，值得关注的是，华润置地增加的报表利润中很大一部分来自非经营因素。

由于购地成本上涨、开发投入增加、投资回报慢等因素，2019年，集团现金及银行结存为636.99亿元，相比2018年的709.69亿元减少了72.7亿。经营活动产生的现金流并不丰厚。

同期，华润置地来自投资物业的公允值增加额达36.55亿元，同比增长52.9%，而其他收益及亏损的增加额达19.41亿元，同比增长高达218.8%。加之年内华润多家子公司出让半数股权，非经常性损益大幅增加，这些“内生增长”之外的款项都掩盖了华润实际净利润偏低的尴尬。

拿地放缓

万象系运营效率参差不齐

与开发物业的“时运多艰”相比，投资物业正成为华润置地新的护城河。

报告显示，2019年集团投资物业实现营业额人民币120.3亿元，同比增长26.3%。其中，购物中心业务营业额91.5亿元，同比增长33.4%；写字楼业务营业额13.9亿元，同比增长12.3%；酒店业务营业额14.9亿元，同比增长4.5%。

从营收构成看，购物中心租金收入贡献占比达76%，占投资物业公允值的72%。全年购物中心零售额646亿元，同比增长37%。购物中心毛利率也提升8个百分点至75.1%。

不过，从宏观层面来看，虽然集团“2+X”商业模式已提出多年，华润置地也在大力扶持商业版块，但一个不得回避的现实问是，商业地产收入占全年总营收比例至今尚不足10%——2019年，集团全年营收1477.4亿元，总租金收入120.3亿元，占比仅为8.1%，华润置地距离“两条腿走路”的目标尚有不小差距。 

项目层面，以大本营一举成名的深圳万象城为蓝本，华润致力在全国复制“万象模式”。然而，万象系购物中心在运营效率上却表现出明显的参差不齐。

年内，集团新开业8个购物中心方面，重装开业3个。截止至2019年底，华润置地在营购物中心达61家，其中自持42家，管理输出19家。

若以开业时间为划分依据，成熟期购物中心（开业5年以上）的成本回报率达33.4%；而稳定期购物中心（开业3-5年）成本回报率仅13.1%，甚至低于培育期购物中心（开业1-2年）14.6%的成本回报率。

此外，万象城在全国铺开的同时也开始被诟病“品质杂糅”，在很多新一线、二线城市，消费者认为其难言精品，除体量、品牌之外，购物体验与万象汇并无差别。如此来看，万象系的运营效率差异也就不足为奇了。

在城市布局方面，此前凤凰网奇点商业曾撰文《为何北上广不知万象城》，指出万象城不仅面临“小城市人气高，北上广无人知晓”的窘境，也面临难以再入一线的局面。

由于错过了入局时机，在北京，华润目前仅拥有北京凤凰汇购物中心，以及五环外的清河五彩城、密云万象汇三个项目。2019年，华润置地接管了烂尾项目“北京银座和谐广场”，并着力打造北京大兴机场商业综合体，而深圳商业经验能否复制于北京？仍是个有待考验的问题。

在上海，2017年9月才开业的万象城显得有些姗姗来迟，然而，相比于魔都琳琅满目的商业Mall，上海万象城似乎并不出彩，由于集团没有披露其2019年租金情况，我们仅从2018年报中看到，其租金收入为3.34亿元，甚至不及青岛万象城的4.13亿元。

在广州，据集团近三年的项目规划表，广州汕头万象城或将于2021年才完成入市。

另一方面，2020年华润置地或将迎来近五年中，商业项目开业量最少的一年，管理层在业绩会上透露，今年仅有成都万象城2期及3个轻资产项目计划开业。

土地扩展方面，华润置地也在放慢脚步。

年内，集团新获取82个项目，土地合同总地价为人民币1424亿元，新增土地储备合同计容建筑面积2020万㎡，其中开发物业1784万㎡，持有物业236万㎡，总土地储备达6868万㎡。

而相比2018年，其以总价1513.5亿元共获取103个项目，新增土地储备计容面积2213万㎡，激进态势有所收敛。

频繁人事动荡

千亿航母军心不稳

业内普遍认为，华润近年的减速、不及预期的市场表现与高层频繁的人事动荡不无关系。

2019年初，在华润体系内履职26年的吴向东出走华润，奔向华夏幸福。作为华润置地的灵魂舵手，吴向东不仅一手缔造了商业地产的万象项目，更深深影响着置地的企业风格与转型策略。

据界面新闻报道，追随吴向东离开华润置地的超过30人，涉及城市更新、工程、设计等各条业务线，其中以华润置地总部所在的华南大区人数最多。

吴向东走后，老兵唐勇接棒，其同时被委任为董事会主席，华润置地正式由权力“铁三角”掌控，其中，张大为担任副主席，李欣上任总裁。

然而，正当外界期待“唐勇时代”的华润置地将迎来怎样的局面时，仅10个月后，唐勇就被调任华润电力总裁，新人王祥明空降华润置地，成为新一任主席。

上海中原市场分析师卢文曦指出，短期内的人事大震动，必然会对公司的管理带来一定影响。新上位的领导者能否适应新的岗位，能否与团队进行很好的配合，这都需要时间来验证。

不过，有消息人士透露，王祥明不从华润置地领取董事报酬，王祥明此次的职务或仅为过渡性安排，日常主持工作的任务仍在总裁李欣肩上。

这一推测在今年的业绩会上似乎也得到印证——王祥明并没有出席3月26日的媒体业绩会。在线上的投资者会议上，当有人提问“未来会将精力更多放到华润置地还是华润集团”时，他表示，未来会将工作重点放到把方向、管大局、促落实上，主要精力集中于董事会事务，具体的经营管理层面，则会全力以赴支持以李欣总裁为首的董事会执委会工作。

而无论未来谁担任掌舵人，眼下华润置地的减速已成定局。

据悉，受疫情影响，置地累计为租户减免1.5个月租金，涉及资金约10亿元。2020年2月止，集团投资物业实现租金收入约人民币3.325亿元，按年減少65.2%。2020年累计投资物业实现租金收入约13.95亿元，按年減少25.7%。

一览集团管理层今年的KPI，各项指标均趋于“保守”：开发业务将维持有质量的规模增长，行业前十为大目标，毛利率今年为30-35%，以后增长大概在30%左右，购物中心租金收入增长20%以上，购物中心毛利率水平70-75%，公司整体核心净利润增长维持低双位数。